立高食品300973：成本压力拖累业绩看好未来长期成长

事件:公司发布2021 年年报及2022Q1 一季报2021 年公司实现营收28.2 亿元，同比+55.7%，归母净利润2.8 亿元，同比+22.0%，单Q4 营收8.6 亿元，同比+40.4%，归母净利润0.9 亿元，同比+16.6%2022Q1 实现营收6.3 亿元，同比+8.8%，归母净利润0.4 亿元，同比—45.3%　　冷冻烘焙维持高增长，渠道稳步拓张2021 年公司营收增长稳定，冷冻烘焙业务实现高增长1)产品:公司冷冻烘焙/烘焙原料分别实现营收17.2/11.0 亿元，分别同比+79.7%/28.7%具体而言，预计麻薯规模约6 亿元，挞皮约3.5 亿元，冷冻蛋糕及甜甜圈分别近3 亿元，起酥类约2 亿元，饼类约1 亿元，2)渠道:公司经销/直销渠道分别实现营收18.4/9.6 亿元，分别同比+30.4%/+144.6%，我们预计商超渠道收入占比超30%，烘焙店收入占比约50%公司渠道精耕成效显著，截至2021 年底，公司销售人员超1000 人，合作客户超2700 家，终端服务客户超5 万家　　Q1 成本压力尚存，疫情影响终端需求2022Q1 公司冷冻烘焙食品/烘焙原料分别实现营收3.7/2.6 亿元，分别同比+11.1%/5.6%，我们预计Q1 商超渠道维持稳定增长，同增约10%，营收占比近40%营收增速放缓主要系疫情加剧影响，预计公司1—2 月营收同比增长约20%，3 月起收入有所下滑，业绩下滑主要系原材料成本上涨及计提股权激励费用影响，若剔除股权激励费用影响，公司共实现归母净利润5562 万元，同比—24.0%从利润率来看，Q1 公司毛利率为33.1%(—3.4pct)，销售/管理费用率分别为13.0%/8.9%，同比—0.1pct/+4.7pct，净利率6.4%( —6.3pct)若剔除股权激励及成本上涨影响，预计2022Q1 公司利润率仍能维持11%左右　　产能扩张持续推进，加速抢占市场份额截至2021 年，公司共拥有实际产能17.3 万吨，在建产能10.6 万吨其中，冷冻烘焙产品拥有9.4 万吨实际产能及4.6 万吨在建产能，2021 年产能利用率为88.3%(—1.4pct)，产销率94.3%(—2.7pct)，奶油产品共拥有3.8 万吨实际产能及6.0 万吨在建产能，2021 年产能利用率为96.5%(+12.8pct)，产销率102.2%(+8.8pct)面对疫情冲击，公司积极发力社区团购渠道，贡献出一定增量效果面对成本压力，公司通过锁价/产品结构调整等方式缓解成本压力预计伴随着疫情影响逐渐消散，公司业绩有望改善，看好长期成长　　盈利预测:预计公司2022/23/24 年归母净利润2.9/4.2/6.1 亿元，分别同比+0.6%/46.4%/45.4%，对应PE50/34/24 倍加回股权激励费用后，预计归母净利润分别为3.5/4.6/6.3 亿元，同比+14%/31%/37%，当前市值对应PE 为41/31/23 倍，维持买入评级　　风险提示:产能建设不及预期，原材料价格波动，行业竞争加剧

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